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南极电商(002127):业绩符合预期 本部维持优异增长

发布时间:2020-03-06    研究机构:太平洋证券

  Tabl事e_件Su:m公ma司ry近] 日发布2019年业绩快报,实现营业收入39.1亿元,同比增16.6%,归母净利润12.1 亿元,同比增36%。其中公司本部实现收入14 亿(+34.7%),归母净利润11 亿(+44.4%);时间互联实现收入25.1 亿(+8.4%),归母净利润1.1 亿(-13.6%)。整体业绩符合预期,本部维持业绩高增长。

  业绩端拆分:本部业绩维持优异增长。公司本部实现收入14 亿(+34.7%),归母净利润11 亿(+44.4%)。本部授权业务维持高增长,其中Q4 单季度实现7.2 亿收入(+39%),归母净利5.84 亿(+48%)。

  Q4 表现优秀,实现单季度高增长。

  时间互联由于应收计提业绩有所下降,短期影响有限,预计可能在20 年冲回,整体无商誉减值压力。时间互联19 年实现收入25.1亿(+8.4%),归母净利润1.1 亿(-13.6%)。业绩略低于预期,我们预计时间互联低于预期原因主要是年底计提部分应收账款影响(约3000 万左右),考虑到公司正在协调回收中,20 年冲回的可能性较大。

  由于整体三年业绩期内公司整体完成业绩目标,因此无商誉减值压力,预计20 年时间互联略有增长。

  GMV 维持高增长,多品类新渠道持续发力。19 年全年授权品牌产品的GMV 超过305 亿(+50%)。全年GMV 突破300 亿,线上品牌影响力进一步加强。

  从品牌维度看:

  1) 南极人品牌的定位是大众的家庭生活方式品牌。2019 年南极人品牌GMV 达271.38 亿元(+52.86%),已经成为电商大众领导品牌之一。主品牌保持强势增长体现线上马太效应的持续和多类目挖掘的潜力,预计20 年主品牌仍然维持40%+的较高增速。

  2) 卡帝乐鳄鱼品牌的定位是年轻人喜欢的国际潮流品牌,为消费者提供国际化的时尚度和品质和可接受的价格,力争成为细分领域的影响力品牌。2019 年卡帝乐鳄鱼品牌GMV 达29.86 亿元(+27.94%)。

  卡帝乐保持稳定增长,由于线下GMV 未计入,预计实际增速高于报表水平,预计20 年保持稳定趋势。

  3) 精典泰迪品牌的定位是国际IP 品牌,专注于母婴、IP 业务。

  力争成为IP 品牌合作的典范。2019 年精典泰迪品牌GMV 达2.28 亿(+45.61%)。

  分渠道来看:

  1) 在阿里渠道实现的GMV 为203.17 亿元,同比增长39.13%,占比66.48%;

  2) 在京东渠道实现的GMV 为46.82 亿元,同比增长31.50%,占比15.32%;

  3) 在主要社交电商渠道(拼多多为主)实现的GMV 为39.65 亿元,同比增长124.89%,占比12.97%;

  4) 在唯品会渠道实现的GMV 为14.45 亿元,同比增长200.35%,占比4.73%。

  货币化率稳定符合预期,预计20 年维持稳定趋势。按照主业收入口径估算,我们预计19 年全年货币化率约在4.4%左右,较Q3 期末的3.7%,Q3 单季度4%的货币化率水平均有提升。我们预计20 年货币化率指标将保持稳定,维持货币化率4%以上的判断。

  经营性指标稳定,本部应收账款继续改善,时间互联现金流改善。

  应收账款总额为7.9 亿(+9.1%)(Q1/Q2/Q3期末分别为8.81/9.01/9.76亿),全年净增加0.65 亿,应收账款增速持续小于收入增速。分拆来看,品牌服务业务应收6.1 亿(+38.3%)基本与收入增速持平;小袋保理应收款0.2 亿(-85.5%),战略性缩减;时间互联应收1.6 亿(+34.1%)有所增长。时间互联应收增长我们判断主要系年底某大客户结算所致影响,20 年顺利回收是大概率事件。另外,时间互联预付账款减少59.2%,所以时间互联整体现金流我们判断好于同期。

  20 年预计公司继续提升产品品质,扩品类,提升管理能力。20年公司将通过信息化来优化货币化率配置,上游工厂端导入品质系统模范工厂体系,继续提升品质。商品端成立化妆品子公司开拓新品类。

  传统品类依然维持向二级以下类目的扩张覆盖,整体GMV 仍有增长潜力,我们预计20 年全年实现430 亿GMV(+40%)。

  投资建议:持续看好,维持买入评级。未来南极电商(002127)GMV 增长动力来源于传统品类马太效应+扩品类。扩品类(细分二级类目及食品化妆品等品类)潜力较大,新品类上量快,而且目前南极多数品类在线上市占率仍处于较低水平,在日常消费品领域扩品类的未来空间巨大。看好南极人成为日常消费品的国民品牌。长期来看,随着公司品牌和品质的提升,阿里大店化及多类目导流的趋势,未来南极大店增长空间依然可观。公司已经建立了较强大的品牌壁垒、规模壁垒、电商渠道流量壁垒等,马太效应持续显现,经营性指标的不断向好,我们认为未来南极的市值空间将进一步随着基本面的兑现而打开。考虑到时间互联应收计提影响,调整19 年归母净利润至12.06 亿。预计20-21  年净利润16.1、20.8 亿,对应PE 17.2/13.3x。给予20 年25x 估值,对应目标价16.37 元。

  风险提示:疫情影响超预期,扩品类不达预期等

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